Lesetid
6 min lesetid
Publisert
30. nov. 2022
Artikkelen er flere år gammel
DNB Markets morgenrapport 30. november:
Store svingninger i norske termin-renter
Det er andre faktorer enn endrede styringsrenteforventninger som driver rentene.
Store svingninger i norske termin-renter. Nok en gang ser vi store svingninger i norske terminrenter. I løpet at forrige uke steg 1 ukes-renten på valutaterminer med over 80 basispunkter til like under 3,50 prosent, før den så langt denne uken har falt tilbake med om lag 55 basispunkter. Med styringsrenten på 2,50 prosent og mer enn en uke til neste rentemøte, er det andre faktorer enn endrede styringsrenteforventninger som driver rentene. Lengre terminrenter viser lignende tendenser. Oppgangen er ikke like ekstrem, og noe kan forklares av høyere forventninger til Norges Banks styringsrente fremover.
Forrige rentebyks skyldtes rekordhøy oljeskatt. Forrige runde med ville rentebevegelser i terminrentene var i forbindelse med forrige kvartalsskifte da de korteste terminrentene på det høyeste handlet opp mot 70 prosent (!). Den gangen var det usikkerhet om hvor mye oljeskatt som selskapene ville betale inn, samt bankenes begrensede mulighet til å ta mer risiko rundt kvartalsskiftet for å etterleve kapitalkrav som skapte store bevegelser. Oljeskatten og momsinnbetalinger bidro til over 240 milliarder forsvant fra banksystemet og inn på statens konto i Norges Bank på få dager. Riktignok tilbød sentralbanken kortsiktige likviditetslån for å fylle gapet, men usikkerheten var altså stor nok til å løfte terminrentene til ekstreme nivåer.
Norske rentemarkedet avhengig av utlendinger. Strukturen på det norske kapitalmarkedet kombinert med regulatoriske krav gir grobunn for slike rentebevegelser. Det norske kapitalmarkedet er for lite til at norske banker kan hente all sin finansiering i kroner. Mye langsiktig finansiering hentes derfor i valuta, men fordi en stor andel av utlånene er i kroner, veksler bankene valutaen om til kroner gjennom FX-terminer (en bytteavtale, hvor man bytter valuta i en definert periode). Norske kapitalforvaltere har store utenlandske investeringer og ønsker å valutasikre deler av disse. De er derfor naturlige selgere av kroner til bankene i FX-terminer. Men volumene kapitalforvalterne gjør er ikke store nok. De marginale kroneselgerne er dermed utenlandske banker og utenlandske kapitalforvaltere. Disse har ikke kroner til overs, men låner inn kroner med kort løpetid, for så å låne ut på lengre løpetid. Norske banker har nemlig behov for kronelån med over 30 dagers løpetid for å etterleve regulatoriske krav.
Hva skjedde denne gangen? På onsdag er det nytt forfall for oljeskatt, og dette skaper usikkerhet i markedet. Men til forskjell fra for to måneder siden, kjenner vi denne gangen nivået på skatteinngangen og vi vet at likvideoen ikke blir strammere enn den var for to uker siden da rentene ikke så på langt nær de samme svingningene. Det er ikke helt umulig at kjennskapen til vårt system for oljeskatt blant de marginale, utenlandske långiverne er noe begrenset. Og at erfaringene fra tidligere runder innebærer at de ønsker bedre betalt for risikoen det er å drive løpetidstransformasjon i norske renter.
Kronesalgene fortsetter trolig, men skal ned en gang neste år. Høyst relatert til det overstående, er nivået på de daglige kronesalgene til Norges Bank. Vi tror sentralbanken fortsetter nivået med 3,7 milliarder kroner per dag, men er høyst usikre på om sentralbanken avslutter midtveis i måneden slik de har hatt tradisjon for tidligere. I så fall kan vi få en fase mot slutten av måneden der oljeselskapenes kronekjøp til skattebetalinger ikke finner sin naturlige motpost, og vi må vente oss at kronen styrker seg i denne fasen. I starten av neste år tror vi oljeselskapenes skatteinnbetalinger, og dermed kronebehov, vil bli lavere enn det er nå. Og at Norges Bank etter hvert også tilpasser seg dette. Så mens det kan bli balanse i valutavekslingene, tror vi utsiktene for strukturell likviditet, og dermed pengemarkedspåslagene, kan bli en helt annen utover i neste år.
Høyst blandet dag i går. På den ene siden øker sjansene for en lemping av covid-restriksjonene i Kina (se mer i Kellys notat fra i går her), mens på den annen side bidro lavere enn ventet inflasjon i enkelte land i eurosonen til at forventningene til dagens eurosone-tall. Dermed ble det også fall i europeiske renter, og markedets prising av renteendringene på ECB-møtet i desember falt med over 10 basispunkter til 0,55 prosentpoeng. For øvrig ble regjeringen og SV i går enige om neste års budsjett, og som vanlig virker bruken av oljepenger å være holdt fast.
Aksjemarkedet i dag ved Ole-Andreas Krohn
Selv om oljeprisene bidro til å trekke opp energisektoren i det amerikanske aksjemarkedet i går var dette ikke tilstrekkelig til samlet sett helt å kompensere for usikkerheten i forkant av de kommende dagenes nøkkeltall, sentralbanksignaler og de økonomiske vekstutsiktene for Kina. Dow endte tilnærmet uendret, mens S&P500 stengte ned 0.2 % og Nasdaq falt med 0.6 %. Volumet aksjer omsatt på de tre hovedindeksene endte på 72-80% av gjennomsnittet for de siste tre måneder og VIX-indeksen trakk ned igjen med 1.4 % til 21.9 punkter. I Asia ligger avkastningen på tiårige amerikanske statsobligasjoner i morgentimene på 3.73 %, mens futureskontrakten på S&P500 i øyeblikket indikerer en åpning opp 0.2 % for det amerikanske aksjemarkedet i ettermiddag.
Balansegangen fortsetter i Asia i dag og i tillegg til en vedvarende usikkerhet knyttet til mulige justeringer av den kinesiske pandemihåndteringen bidrar verken oppdaterte tall for japansk industriproduksjon eller nye kinesiske innkjøpssjefsindekser til å løfte indeksene. I Japan er Nikkei-indeksen kort før stengetid ned 0.4 %. De viktigste kinesiske indeksene stiger samtidig med inntil 0.9 %. Investorene vil få også rikelig med impulser når det gjelder makrooppdateringer i dag. Allerede før åpning i Europa offentliggjøres tall for fransk KPI- og BNP-vekst i henholdsvis november og Q3, og noe senere i formiddag kommer så tyske de ledighets- og BNP-tallene for de tilsvarende to periodene. I tillegg offentliggjøres KPI-veksten for Eurosonen kl. 11.00. Utover ettermiddagen blir det så fokus på ukens første amerikanske arbeidsmarkedstall samt på andre runde med estimater for BNP-veksten i Q3. Veksten i amerikansk privat sektor er for november ventet å ha vært på 200k nye stillinger, mens BNP-veksten for Q3 er ventet oppjustert fra 2.6 % til 2.8 % år/år. Senere i kveld, kl. 20.00 norsk tid, legger Fed fram sin Beige Book med beskrivelse av nåsituasjonen i amerikansk økonomi. Her vil markedet spesielt se etter hvordan respondentene vurderer resesjonsrisikoen inn i 2023. Bare en halv time før offentliggjøringen av Beige Book vil Fed-sjef Powell holde et innlegg på en konferanse og i tillegg svare på spørsmål om de økonomiske utsiktene og forventningene til arbeidsmarkedet fremover.
Kombinasjonen av noe lavere bekymring for etterspørselssituasjonen i Kina, stigende forventninger til produksjonskutt fra OPEC og ikke minst et klart større fall i amerikanske lagerbeholdninger enn ventet løftet i går WTI-prisen i USA med USD 1.56 pr. fat til USD 78.50 pr. fat. Prisen ligger i morgentimene i dag på USD 78.65 pr. fat. Brent har så langt i dag imidlertid kommet ned med USD 0.56 pr. fat i forhold til nivået ved stengetid i det norske markedet i går og ligger i øyeblikket på USD 84.73 pr. fat.
Forventningene steg og sendte kursen i Panoro Energy oppover ukene i forkant av de nylige annonserte resultatene fra selskapets 12.5 % kontrollerte letebrønn offshore Sør-Afrika. Tørt leteresultat og dermed reduserte produksjonsforventninger har imidlertid i etterkant sendt kursen noe ned igjen og den stengte i går på NOK 30.58 pr. aksje. Potensialet i brønnen utgjorde på forhånd NOK 1.60 pr. aksje i vårt estimat for netto underliggende verdi og vi tok kursmålet ned med NOK 3 pr. aksje etter oppdateringen. I forbindelse med dagens Q3 presentasjon ventet vi at selskapet vil legge fram en EBITDA på USD 69 mill. Med blant annet produksjonsvolumer og realiserte priser allerede tidligere annonsert venter vi imidlertid at investorene i dag i første rekke vil være interessert i hva ledelsen vil kunne si om kapitalallokeringen fremover. Kontantstrømmen fra drift vil på våre estimater for 2023 være høy og i utgangspunktet kunne gi et godt rom for utbytter, men samtidig må selskapet også ta høyde for planlagte gjeldsterminer fremover og at ujevne intervaller mellom utlastingene innebærer et varierende behov for arbeidskapital. Vi har før eventuelle endringer på grunnlag av dagens rapport og gjennomgang en kjøpsanbefaling på Panoro Energy med et kursmål på NOK 38 pr. aksje. Kursmålet er basert på vårt estimat for netto underliggende verdi på NOK 54 pr. aksje, men med et fradrag for en rabatt på 30 %.
Merk: Å kjøpe og selge aksjer innebærer høy risiko fordi verdien i verdipapirer vil svinge med tilbud og etterspørsel. Historisk avkastning i aksjemarkedet er aldri noen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil blant annet avhenge av markedsutvikling, aksjeselskapets utvikling, din egen dyktighet, kostnader for kjøp og salg, samt skattemessige forhold.
Innholdet i denne artikkelen er verken ment som investeringsråd eller anbefalinger. Har du noen spørsmål om investeringer, bør du kontakte en finansrådgiver som kjenner deg og din situasjon.