Warsh løftet renteutsiktene i Jackson Hole

Warsh startet Jackson Hole talen sin med en morsom henvisning til fjellturene i området, og sendte trading-algoritmene på løpetur. På engelsk er ordet for fjelltur og renteheving nemlig det samme: «hike». Med tidligere visesentralbanksjef Don Kohn var det «maraton-dødsmarsjer», mens Ben Bernanke foretrakk en rolig spasertur. Spørsmålet var om dette ville bli «a Kohn day or a Bernanke day».

Da Warsh senere slo fast at Fed fortsatt «has work to do» dersom inflasjonen ikke beveger seg raskt og tydelig nok mot målet, steg amerikansk toårsrente 11bp. OIS-prisingen løftet sannsynligheten for en septemberheving til 60 %, fra 35 % før talen.

Samtidig var nettopp denne typen markedsreaksjon noe Warsh advarte mot. Han vil bort fra Feds «hall of mirrors», der markedet tolker hvert Fed-ord, mens Fed igjen leser markedsprisingen som informasjon. Én tale er neppe nok til å låse inn en septemberheving. Før møtet får vi flere viktige nøkkeltall, ikke minst nye inflasjonslesinger og fredagens arbeidsmarkedstall. Merk at Warsh tonet ned lønnsveksten som indikator på fremtidig inflasjon.

Høye lange renter er ikke nok til å gjøre de samlede finansielle forholdene restriktive. Riktignok sliter boligmarkedet og lange renter er høye, men Warsh påpekte at kredittpåslagene er lave og bankenes utlån fortsetter. Warsh konkluderer med at det blir vanskelig å beskrive de samlede finansielle forholdene som særlig restriktive. Denne uttalelsen er ekstra interessant når Treasury på sin side virker å forsøke å holde de lange markedsrentene lave.

Ti- og trettiårsrentene falt først etter talen, men er nå høyere enn før Jackson Hole. En forklaring på det første fallet var at Warsh dempet frykten for vedvarende høy inflasjon og dermed noe av «debasement»-handelen: høyere lange renter, svakere dollar og oppgang i alternativer som gull, drevet av frykt for at den store beholdningen av amerikansk statsgjeld skulle inflateres bort. Dollaren styrket seg tydelig siden fredag, mens gull falt over 3 %. Warsh kan dempe frykten for at gjelden inflateres bort, men han kan ikke få selve gjelden til å forsvinne.

Brent steg rundt 2,5 % til over 90 dollar fatet etter et nytt amerikansk angrep mot Iran søndag, det første på over en måned. Iran svarte med missil- og droneangrep mot amerikanske baser i Jordan. Markedsreaksjonen er begrenset, men oljeprisoppgangen minner om at inflasjonsrisikoen er fortsatt vanskelig å avskrive.

Vel så interessant var Warshs omtale av KI. Han beskrev KI som en mulig ny produksjonsfaktor (i tillegg til kapital og arbeidskraft), men understreket hvor lite vi vet om implikasjonene for makro. Her og nå er KI et kraftig investeringssjokk. Hvis KI etter hvert løfter produktiviteten, kan økonomien vokse vesentlig raskere uten samme prispress. Effektene på arbeidsmarkedet er også uklare. Det kan påvirke den nøytrale renten. Som Warsh selv spør: dersom KI gir et varig produktivitetsløft, når kommer det?

KI sin sprikende betydning for ulike industrier var en av refleksjonene våre etter ONS. Olje og gass er en industrisektor med mye data, en lengre historikk med digitalisering og som tok i bruk «machine learning» allerede for 8 år for å forbedre skiferoljeboringen. KI kan senke kostnadene betydelig for enkeltbedrifter uten at de dermed senker verdensmarkedsprisen, fordi sektoren opererer på en tydelig stigende global kostnadskurve, bl.a. avhengig av geologi. I kinesisk industri er kostnadskurven flatere, og gevinstene kan i større grad presses videre til sluttkunden gjennom lavere priser. Samme KI-sjokk kan dermed gi svært ulike bedrifts-insentiver og makroøkonomiske ringvirkninger. Flere refleksjoner kan leses her.