Hvor går oljeprisen - og hva betyr den for fondsinvestorer?

DNB Markets har nedjustert oljeprisanslagene…
…med risiko på nedsiden for 2016
Oljeprisuro øker risikoen for høyrenteobligasjoner
Eventuell kronesvekkelse argument for økt andel int. aksjer

I andre halvdel av 2014 halverte oljeprisen seg. Globale aksjer holdt seg forholdsvis bra, lavere oljepris er positivt for økonomisk vekst selv om noen land og sektorer er negativt påvirket. Kredittpremiene, særlig for oljerelaterte sektorer, steg og likviditeten falt kraftig. De økte kredittpremiene gav negativ verdieffekt for kredittporteføljene. Den norske kronen svekket seg betydelig sammen med oljeprisfallet, hvilket var positivt for fondskunders usikrede utenlandsporteføljer. Selv om det er stor usikkerhet om hvordan oljeprisen vil utvikle seg fremover, er prisnedgangen i år sammen med DNB Markets’ forventning om forsiktig oppgang resten av året sammen med allerede internasjonal kredittpremieutgang gode argumenter for å redusere overvekten i høyrenteobligasjoner samt øke eller holde utenlandsandelen for aksjer til fordel for Oslo Børs.

Historisk har kronekursen beveget seg i takt med oljeprisen (brent blend) i dollar. Rentedifferansen mot Europa er også viktig for kronekursutviklingen, men figur 1 illustrerer den langsiktige korrelasjonen mellom oljeprisen og den norske kronen representert med en valutakurv fra 2005 til i dag. Stigende indeksverdi betyr her svakere krone.

Fra årsskiftet har oljeprisen falt 12 prosent og 4,5 prosent i norske kroner. DNB Markets nedjusterte nylig sine oljeprisanslag. Oljeprisforventningen for 2016 på 65 dollar innebærer 34 prosent oppside fra dagens (spot) pris. De viktigste argumentene for en forventning om lav oljepris, sammenliknet med i vinter, er ifølge DNB Markets tilbudssiderelatert:

Større tilbudsvekst enn etterspørselsvekst globalt
Produksjonsvekst i Saudi Arabia og Irak, og snart økt produksjon fra Iran
Stigende oljelagre og produksjon i USA

På den andre siden har oljeselskapene redusert investeringsbudsjettene sine, hvilket reduserer fremtidig produksjonsvekst. Lavere utvinningskostnader for olje, særlig for skiferolje, gjør at prispotensialet for olje begrenses av forventet produksjonsøkning ved en eventuell rask prisoppgang. Den reduserte oljeprisen forventes å gi positiv etterspørselseffekt, noe som begrenser nedsidepotensialet fra produksjonsveksten noe. Lavere oljepris er i utgangspunktet positivt for global økonomisk vekst, men for oljeproduserende land er det negativt. Samtidig er oljeprisen nå så lav at for enkelte land innebærer nivået underskudd på driftsbalansen. Skuffende økonomisk vekst i Kina er naturligvis ikke positivt for global etterspørselsvekst for olje.

Sammenliknet med futuresmarkedet for resten av 2015 ligger DNB Markets nå høyere, men lavere enn Bloombergs konsensusestimat blant 45 markedsaktører. Den største endringen i futureskurven i år har vært en
markant lavere prisforventning for levering langt ut i tid. Ved årsskiftet var desember 2018 kontrakten 76,50 dollar, mens nå er forventningen under 64 dollar (med andre ord 17 prosent lavere).

Ytterligere kronesvekkelse har ulike effekter. For selskapene gir det en positiv omregningseffekt for utenlandsomsetning, og jo høyere andel hjemmeproduksjonen er desto høyere blir driftsmarginen. I tillegg styrkes konkurranseevnen i utlandet. Norsk Hydro, Yara og Norske Skog er for øvrig blant selskaper som gir resultatforventninger med hensyn til valutaeffekt i kvartalsrapportene.

For fondsinvestorer innebærer svakere norsk krone en positiv verdieffekt for usikrede fond med investeringer i utenlandsk valuta. Eventuelle forventninger om svakere krone er med andre ord isolert sett et argument for lavere andel i norske aksjer, hvis man ikke er valutasikret.

Et viktig poeng som ofte overses når man vurderer effekten av valutasikring er hvor rask kronebevegelsen har vært. Figur 2 viser hvordan MSCI World-indeksen har utviklet seg sammenliknet med samme indeks valutasikret i norske kroner siden 2000. Når valutabevegelsen har vært brå, som høsten 2008 og høsten 2014, tjente fondsinvestorene på å være usikret. I periodene hvor valutabevegelsene har vært gradvise, hvilket er mer normalt, har forskjellen på å være usikret eller sikret vært liten.

Fra mandag 15. september 2014 til og med 31. desember 2014 svekket kronen seg med nesten ni prosent. I samme periode var MSCI World opp 0,6 prosent i dollar, og opp 18 prosent i norske kroner. Hvis DNB Markets får rett i sine oljeprisprognoser kan vi forvente en gradvis styrkelse av den norske kronen. Med en gradvis styrkelse vil forskjellen på valutasikrede og ikke-sikrede aksjeporteføljer være liten på kort sikt. For langsiktige investorer med forpliktelser i norske kroner, vil det likevel være riktig å valutasikre for å opprettholde norsk kjøpekraft.